Al cierre del viernes, la curva de Letras del Tesoro en dólares (Letes) mostraba no solo una curva totalmente invertida, sino que los rendimientos de dichos instrumentos superaban los 2000% en la parte más corta de la curva y niveles de 300% en el extremo más largo. Para analistas del mercado, las elevadísimas tasas de interés no solo reflejan un riesgo de reestructuración sino de una quita agresiva o bien un default en dichos instrumentos.
El mercado considera que en los primeros meses de gobierno de Alberto Fernández ocurra un nuevo evento crediticio sobre la deuda en dólares de corto plazo de Argentina. Con datos provistos por Byma , las Letes con vencimiento entre el 26 de febrero y el 25 de marzo operan con tasas de entre 1595% y 2125% en dólares.
Estos niveles de tasas de interés reflejan altos riesgos de que veamos un nuevo reperfilamiento. Sin embargo, desde el mercado consideran que no están dadas las condiciones para que veamos simplemente una nueva extensión de plazos sino que existen riesgos de que se incurra en una quita de capital o cambios más de fondo, e incluso hasta un default.
Marco Valenti, analista de Invertir en Bolsa (IEB) destaca que, si bien las tasas de rendimiento de las Letes tienden a volverse muy volátiles cuando faltan pocos días para el vencimiento, los precios descuentan algo más que una simple extensión de plazos.
“Vemos que los precios de las Letes se encuentran operando entre u$s 40 y u$s 60, para instrumentos que les queda un capital residual de 85% o 100% Creo que los precios se encuentran reflejando una reestructuración agresiva y va en línea con el consenso del mercado”, dijo Valenti. Con una misma visión, Federico Bruno, analista de Estrategia de Consultatio Financial Services señaló que el rendimiento de las Letes cortas podría entenderse por un riesgo de no pago en los próximos vencimientos.
El especialista entiende que el re-reperfilamiento es un riesgo grande, con alta probabilidad pero, por otro lado, como estos instrumentos ya fueron reperfilados, podríamos esperar algún tratamiento diferencial, aunque no sea el escenario base.
“El riesgo de no pago puede estar asociado a un re-reperfilamiento y/o un tratamiento diferencial (más negativo) respecto de los bonos soberanos. Hay alguna oportunidad puntual, por ejemplo la Lete reperfilada con vencimiento el 30 de agosto, que si hacemos el supuesto de que paga a fines de noviembre el 25% del VN original, está cotizando a una paridad de 28%, que es muy inferior a la paridad de los bonos”, dijo Bruno.
En cuanto a la conveniencia de posicionarse sobre esta clase de activos, Valenti consideró que “por la gran incertidumbre, no se ajusta a todos los perfiles, solo para posiciones especulativas”.
Sin espacio para un reperfilamiento como el de agosto
El mercado espera con ansias nuevas definiciones de parte del presidente electo en cuanto a quien será el encargado de encarar las negociaciones de deuda con los acreedores de Argentina .
Los vencimientos para el primer semestre de 2020 sólo de Letes alcanzan u$s 8.172 millones y que con los recursos con los que se cuentan, se muestra un grado de estrés de corto plazo. Operadores esperan que se inicie un proceso de reestructuración de la deuda y que a esta instancia no hay demasiados espacios para seguir haciendo nuevas extensiones de plazos.
Juan Guma, operador de Capital Markets Argentina (CMA) comentó que “con la base de reservas que tiene el BCRA de cerca u$s 10.000 millones más el déficit financiero del Tesoro, no hay mucho lugar para hacer otro reperfilamiento similar al que se hizo en agosto, es decir, extender el vencimiento algunos meses”, anticipó Guma.
Desde CMA consideran como escenario más probable una reestructuración a 5 años con un cupón reducido e incluso con cierto período de gracia (2 años, por ejemplo).
“De esta manera se le da cierto aire al Tesoro para tener un flujo de fondos positivo. Aun así, para el tenedor de Letes (que normalmente es un inversor más conservador y no prefiere bonos de la parte media de la curva), no creo que vea con buenos ojos una reestructuración con una extensión de plazo a varios años y quizás sin cobrar cupones durante un tiempo, de ahí que tengan tanto descuento”, explicó el analista de CMA.
Un operador de bonos de un banco local señaló que el riesgo de default sobre las Letes cortas son una posibilidad.
“No seria descabellado ver un default de las Letes más cortas. Toda la deuda argentina entrará en un proceso de reestructuración en pos de poder cuidar los dólares disponibles que quedan en el BCRA . Hasta tanto no se resuelva la reestructuración de la deuda, es factible esperar que el Gobierno decida dejar en stand by del pago cualquier compromiso de deuda en dólares de corto plazo e incluir tal compromiso en la reestructuración, para ser pagada luego de que se cierren las negociaciones. Ello seria un default completo de la Lete, aunque descabellado no se muestra imposible de ocurrencia”, dijo el trader.
Reservas netas
En cuanto a la disponibilidad de dólares para hacer frente a los compromisos, el balance semanal del BCRA indica que la deuda de la autoridad monetaria con Organismos Internacionales subió u$s 1.000 millones, al incrementar su deuda el Banco de Basilea (BIS) y mejorando las reservas del BCRA. Además, opera el cepo hard, lo que lleva al Banco Central a la compra de dólares.
Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI) sostuvieron que ambas operaciones mejoran las reservas de Libre disponibilidad.
“Estimando los movimientos de divisas hasta fines de diciembre -entre salida de depósitos en dólares, pagos del gobierno (por u$s 2850 millones) y ahora compras del BCRA, las reservas de libre disponibilidad alcanzarían a u$s 12.500 millones a fines de este año y comienzo del próximo. Esto implica un cambio contra las estimaciones previas que estaban por debajo de los u$s 10.000 millones”, comentaron desde PPI.
Por otro lado, desde la compañía agregaron que las reservas netas serían bien superiores a las recibidas por la actual gestión (-2000 millones de dólares de reservas de libre disponibilidad a diciembre 2015).
“Así, la autoridad monetaria entre el cepo y la compra del superávit comercial abastecería al gobierno de dólares (aún sin superávit primario en pesos suficiente) para enfrentar los pagos por intereses del año 2020”, cerraron los analistas de PPI.
